Los multiplicadores sobre el valor de la empresa

El valor de la empresa es igual a la suma del valor de mercado de

los recursos de la compañía. Estos recursos son normalmente las ac-

ciones ordinarias, las acciones preferentes y el endeudamiento con

coste. El valor de la empresa difiere del lado del pasivo del balance

de una compañía en dos aspectos:

1) Toma valores de mercado de cada uno de los componentes, y

no el valor en libros, tal y como muestra el balance de la empresa.

2) No toma todos los componentes del pasivo del balance, sino

sólo aquellos que corresponden a proveedores del capital, excluyén-

dose la financiación espontánea del balance.

Dos son los ratios que más utilizan los analistas a la hora de com-

parar las compañías por el valor de empresa: EV/Ventas y EV/EBITDA.

– EV/Ventas. Este ratio divide el valor de la empresa entre la cifra

de ventas. Este ratio tiene en cuenta la estructura financiera de la em-

presa.

– EV/EBITDA. Es el resultado de dividir el valor de la empre-

sa entre el resultado bruto de explotación, que es el término en

castellano para traducir EBITDA («Earnings Before Interest, Taxes,

Depreciación and Amortization» o, lo que es lo mismo, beneficios

antes de intereses, impuestos, depreciaciones y amortizaciones).

Este ratio muestra el multiplicador del valor de empresa sobre los

recursos que genera, con independencia de su estructura financiera

(por eso se excluyen los intereses y los impuestos), su tasa imposi-

tiva y su política de amortizaciones.

Ratios útiles para el análisissectorial

Una de las utilidades de los ratios es la comparación de estas magnitudes

con las de otras empresas del sector, o como habitualmente se planea,

con los datos medios del sector en el que se opera, con la intención de

identificar a las compañías más rentables en un determinado área de ac-

tividad. Entre las variables más utilizadas por los expertos se encuentran:

1)Margen bruto deexplotación. Es el resultado de dividir el

resultado bruto de explotación (no confundir con el resultado neto

de explotación, que es igual al resultado bruto de explotación me-

                nos las amortizaciones del inmovilizado) entre las ventas. El margen

bruto de explotación expresa en porcentaje los recursos que la em-

presa ha sido capaz de retener después de pagar sus gastos a excep-

ción de las amortizaciones, sus gastos financieros y los impuestos.

La comparación con el sector nos indica si la empresa opera con

mayores o menores márgenes.

2)Margen deexplotación. Es el resultado de dividir el resultado

de explotación entre las ventas. Si es más bajo que el del sector, sig-

nifica que la compañía tiene una situación de debilidad con respecto

a las demás.

En un análisis a corto plazo (en torno a cinco años), el margen bruto

de explotación y el margen neto de explotación muestran una evolu-

ción similar. Pero si el plazo fuera más amplio, los resultados serían dis-

tintos, porque abarcaríamos un periodo de tiempo suficiente para que

las empresas hayan sido capaces de tomar decisiones con respecto a su

inmovilizado.

3)Rotación delactivo. Es el resultado de dividir las ventas entre el

activo. Si, por ejemplo, el resultado de la operación es cuatro, significa

que las ventas son cuatro veces el activo total de la compañía. Cuanto

mayor sea la rotación, mayores serán los beneficios, normalmente, ya

que el beneficio es igual a rotación por márgenes.

4)Periodo medio demaduración. El periodo medio de madura-

ción del proceso productivo de una empresa mide el tiempo transcurri-

do desde que se adquieren las materias primas hasta que los productos

elaborados se cobran al cliente. El periodo medio se puede escindir en

varias etapas. A efectos de análisis sectorial, es especialmente importan-

te el de los clientes, ya que puede que la empresa venda pero no pueda

cobrar lo vendido.

5)Rentabilidaddesector. Se pueden utilizar dos ratios, el ROE,

ya explicado anteriormente, y el RCE o ROCE, que es la rentabilidad

sobre el capital empleado y que es el resultado de dividir el resultado de

explotación entre los recursos empleados. Los recursos empleados son la

suma del valor en libros de los recursos propios y la deuda financiera neta.

También se puede realizar una clasificación en función de qué

tipo de ratios se utilizan para analizar cada uno de los sectores:

Globales: son los que afectan y son aplicables a todo tipo de

empresas. Algunos son el PER, la rentabilidad por dividendo y el

ratio P/VC.

Patrimoniales: son ratios aplicables a inmobiliarias y holdings,

entre los que destaca el valor liquidativo o el valor de los activos a

precios de mercado.

Financieros: se aplican a las compañías financieras. Los más

importantes son la tasa de morosidad de los bancos, los márgenes

bancarios (operativo y financiero), el ratio de eficiencia o cociente

entre gastos e ingresos de explotación de un banco, el volumen de

primas y el nivel de reservas técnicas (aplicable a los seguros) o el

ROE o rentabilidad sobre recursos propios, que es también aplicable

al resto de los sectores.

Tecnológicos: suelen aplicarse a compañías industriales o de tec-

nología cuyo gran nivel de inversión o de amortización de activos

les puede llevar a tener pérdidas o incluso «cash flow» negativo con

carácter temporal. Los más importantes son la deuda financiera neta

y el ratio VF/EBITDA, que es el cociente entre el valor total de la fir-

ma, medido como la suma de deuda financiera neta y capitalización

bursátil, y el EBITDA o «cash flow» de explotación.

Otros: en el petróleo deben valorarse el margen de refino y el

nivel de reservas de crudo. En el gran consumo y el lujo, se valoran

las sinergias y el valor de la imagen de marca. En industrias cíclicas,

se valora el precio de materias ligadas a las mismas. En construcción

y bienes de equipo, se tienen en cuenta el volumen de formación

bruta de capital fijo y la licitación pública de obras.